稳健中性基调不变 价格型框架加快完善——2018年一季度货币政策执行报告点评

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2018-05-13 06:18

  2018511日,央行公布了2018年第一季度货币政策执行报告。报告显示,货币政策核心目标依然是为供给侧结构性改革和高质量发展营造中性适度的货币金融环境,稳健中性的政策基调保持不变。与此同时,报告高度强调继续疏通利率传导机制,完善价格型调控框架,利率市场化有望迎来突破性进展。具体来看,在以下几个方面可能需要予以一定的关注。

  一是稳健中性基调不变。最近一段时间,由于央行实施了置换式降准释放流动性4000亿元左右等政策措施,投资者对货币政策开始感到彷徨和迷茫。通读报告,我们发现,央行对当前经济增长的信心依然较强,对通胀预期也较为温和,更为关键的是央行对维持合理的流动性规模以推动结构性去杠杆充满信心。报告强调,当前M2增速已趋稳,这一增速有利于宏观上稳杠杆,后续要继续掌控好流动性尺度,助力去杠杆和防范化解金融风险。

  二是利率市场化有望加速推进。我们曾多次指出,2018年货币政策将更加注重培育价格型调控框架。此次报告通过大量篇幅描述了利率市场化等相关问题。报告首先强调,M2可测性、可控性以及与实体经济的相关性都在下降。修订M2统计口径亦难以从根本上解决数量型指标有效性下降这一问题。为体现高质量发展要求,宜顺应经济金融发展规律,转变调控方式,更多关注利率等价格型指标。此后,报告又对上调公开市场操作利率的目的进行了详细说明,并以专栏的形式阐述了央行一级交易商在利率传导机制中的重要作用。在此基础上,又再次以专栏的形式详细论述了央行利率调控和传导等问题,并强调后续利率市场化将着力解决的重点和难点问题。最后进一步明确指出后续利率市场化的政策重点。

  三是对去杠杆充满信心。未来几年,去杠杆将是我国最重要战略之一。然而,由于缺乏对宏观杠杆率的深入理解,不少人对我国去杠杆战略持质疑甚至否定态度。报告通过专栏的形式详细解释了杠杆率的测算方法,描述了近期杠杆率的变化,并详细解释了我国高杠杆率的成因以及后续去杠杆的有利条件。(1)增长质量转变有利于提升资金使用效率,带动杠杆率下行;(2)货币化速度趋缓之下杠杆率也会放缓;(3)影子银行监管强化抑制杠杆率上升;(4)地方政府债务约束硬化,政府融资担保行为规范;(5)供给侧结构性改革进一步推进,加之市场化法治化债转股深入实施等。

  四是置换式降准旨在缓解流动性扭曲和小微企业融资问题。结合一季度贷款利率普遍上行,小微企业融资压力加大等问题,置换式降准有助于降低银行的资金成本,增加小微企业信贷供给,从而缓解融资难、融资贵等问题。而且,为了强化政策调控效果,报告明确指出将上述落实情况纳入2018年后三个季度的宏观审慎评估(MPA)进行考核。总的看,此次降准央行可能希望进一步发挥货币政策的结构性功能,以配合供给侧结构性改革的持续推进。

  五是高度关注外部环境的变化。2018年以来,国际环境更加复杂多变,充满变数。一方面,地缘政治冲突加剧,民粹主义、反全球化盛行,尤其是特朗普政府持续挥舞贸易大棒更是对本就多变的国际环境增加了不确定性;另一方面,发达国家货币政策正常化有加快趋势,全球流动性持续收缩、利率明显抬升,这些都会进一步冲击持续高涨的资产市场,增加全球经济复苏的难度。此外,全球流动性紧缩也会对部分新兴市场国家造成巨大冲击和破坏。

  六是继续做好风险防范化解工作。报告阐述了央行在防范金融风险中的职能,给出了下一阶段防范金融风险的工作思路,即坚持底线思维,坚持稳中求进,抓住主要矛盾,优先处理可能影响经济社会稳定和引发系统性风险的问题。同时,补齐监管制度短板,有效控制宏观杠杆率和重点领域风险,积极化解影子银行风险,稳妥处置各类金融机构风险,全面清理整顿金融秩序,守住不发生系统性风险的底线。下一阶段,防范和化解金融风险既从顶层设计上下功夫,完善体制机制建设,同时也会精准有序操作,避免过度激化风险。

  总的来看,此次报告关于货币政策基调以及控制宏观杠杆率等问题的论述并未发生改变。也要看到,报告具体论述的内容与以往相比发生了明显转变。比如,报告对防范金融风险的关注度有所减弱,而对货币政策调控方式和调控机理等问题则展开了详细论述。

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